鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会 判断上市公司股权价值很关键

　　近年来，市场持续调整，在市场的疾风骤雨(yǔ)中，有少部分基金经理以相对稳健的业绩，引发市场关注(zhù)。鹏华(huá)基金基(jī)金经理伍(wǔ)旋就是其中相当出色的
一位，他的代表作鹏华盛世创(chuàng)新(xīn)基(jī)金的投(tóu)资业绩近年来在同类产品中持续领先。

　　伍(wǔ)旋(xuán)拥有18年证券从(cóng)业经验，投资年限近13年，位列全市场公募基金(jīn)经理前4%。2006年中，伍旋完成(chéng)北(běi)大光华管理(lǐ)学院MBA的学业后，加盟鹏华基(jī)金任金(jīn)融行
业研究员，2011年开始(shǐ)管理基金产品，在近13年的投(tóu)资生涯中，伍旋获得了优良的投资业绩。根据Wind数据，以(yǐ)他管理时间最长的(de)鹏华盛世(shì)创新基金为例，从2011年12月28日至今，该基金在其任职期间的净值增(zēng)长率为320.34%，年化净值增长率为11.97%。

　　伍旋如何建立自(zì)己的投资体系，如何不断进化和迭代(dài)？他如何控制(zhì)回(huí)撤(chè)，平稳度过熊市？他(tā)对中国经济和A股市场的未来有什么看(kàn)法？证券时报记者(zhě)日前采访了伍旋，他表示(shì)：“尽管近几(jǐ)年股(gǔ)市表现不太理(lǐ)想，但我(wǒ)对中国(guó)经济蕴藏的潜(qián)力从(cóng)来没有怀疑 过。我(wǒ)跟很多上(shàng)市公司，特(tè)别是蓝筹龙头公司交流后发现，大家(jiā)都很有活力，都在积极应对(duì)挑战，从微观(guān)层面到中观层面，并没有像资本(běn)市场(chǎng)表现出(chū)的那么悲观。”

　　最看重(zhòng)公司(sī)治理结构和企业家精神

　　证券时报记者(zhě)：你(nǐ)2006年入行，早(zǎo)期(qī)有什么印象深刻的(de)人和事？

　　伍旋：从2006年—2007年，实体经济很好，资本市(shì)场也很火爆，2008年美国次贷(dài)危机爆(bào)发，引发了全球性的(de)股票熊市，A股市场(chǎng)下跌(diē)也(yě)非常惨烈(liè)。从宏观(guān)经济到资本市场，再(zài)到(dào)上(shàng)市公司，都(dōu)产生了剧(jù)烈波动，反(fǎn)差特别强烈，市(shì)场系(xì)统性风险叠(dié)加上市公司经营上的波折，让一些在2006年
、2007年受到市场高度认可(kě)的好公司，突然就陷入低谷，下滑速度令人震撼。

　　这样的从业经历对入行不(bù)太(tài)久的我来说，是非常宝贵的经(jīng)验。通过(guò)深入复盘(pán)、思考和学习，我逐步认识到美国市场、全球宏观(guān)的大变量是如(rú)何影响到总需求，从而影响上市(shì)公(gōng)司个体的
。我也(yě)通过加深对资本市场、宏观经济中周(zhōu)期(qī)性因素的学(xué)习，逐渐 认识到资本市场的周(zhōu)期性特点。

　　证券时报记者：2011年12月你开始管理鹏华盛世创新基(jī)金，从研究(jiū)转向投资是否有挑鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会 判断上市公司股权价值很关键战？

　　伍旋：基金经理需要(yào)关(guān)注全市场(chǎng)，而我当时对研究过的金融、传媒、家电等行业比较熟悉(xī)，对其他行业知之甚少，因(yīn)此，需要(yào)尽快走出特定行(xíng)业研(yán)究员的局(jú)限，尽快熟悉其(qí)他行业，努力做到全市场覆盖(gài)。我需要建立一个系统(tǒng)性的认知(zhī)框(kuāng)架，对上市(shì)公司的(de)投资价值做(zuò)出快速判断，为此(cǐ)投入(rù)了大量精力和时(shí)间，2012年，初步形成了一(yī)个较为系统性的框架，通过这个框(kuāng)架(jià)选出了一些公司，产生了(le)很好的效果。

　　证券时报记者：这(zhè)个框架的核心是什么(me)？

　　伍旋：无论做价值(zhí)还是成长，都要抓(zhuā)取影响投资标的(de)未来潜在收益的最核心因素。我是(shì)偏价值风(fēng)格，最核心的判断因素(sù)是上市公司股权价值。如果一家好公司，因(yīn)为市(shì)场下跌，它的市值明(míng)显小于股权价值，就是较 好的(de)投资机会；如果涨(zhǎng)多了，市(shì)值远远超出它应有(yǒu)的股权价值，就是卖出的机会。

　　证(zhèng)券(quàn)时报记者：你很看重估值？

　　伍旋：投资股票(piào)需要对市场或者未来怀有敬畏之心，买(mǎi)入时要尽量保持足够的安全边际，为(wèi)了应对市场波动，或者为未来(lái)企业经营过程中的不确定性保留余地，应该在估值便宜的前提下，尽量选择好的上市公司，远离差的公司或管理层。在此基础上，我提炼出自己的投资理念是：好价格买好公司。

　　证(zhèng)券时报记者：什么样的公(gōng)司才是(shì)好公司？

　　伍旋：我最看重的是(shì)公司治理结构(gòu)和企业家精神。首 先它是一家(jiā)非常专注的企业(yè)，在(zài)特定的生意上至(zhì)少有8到(dào)10年的积(jī)累；其次，在激励和分享机制上，有比较体系化的(de)绑定机制；第三，对企业内部的资本配置有非常专业和清晰(xī)的判断。赚来(lái)的钱，到底应该多大比例分配给股东，多(duō)大比例留存下来(lái)做新的投入，新的投入与之前的业务有(yǒu)多大的关联(lián)性，是全(quán)新的业务 还是基于基本盘衍生出来的业务，都要有(yǒu)比较清晰的判断。

　　前几年有一种思路是重赛道、重商(shāng)业模式，现在回过头看(kàn)，发现在(zài)一些不算特别好的赛道也出现了挺好的(de)投资标的，这些赛道(dào)竞争比较激烈、技术变化比较快(kuài)，需求也不是那么好，但拉长时间来看(kàn)，这些标的中也有10年10倍的案例出(chū)现。这类公司的共(gòng)性是：有优秀的企业家精神、长期专注在一个领域、对资(zī)本的运(yùn)用比较有节制，而且善待股东，回购分
红也相(xiāng)对比较慷慨。具备这些特征的企业，即使身处竞争性赛道，拉长时间看，股价表现还挺不错的。

　　我们往(wǎng)往过度看
重短期而低估长期因素的影响(xiǎng)

　　证券(quàn)时报记者：2015年，你怎(zěn)么面对市(shì)场的非理性暴涨和暴跌？

　　伍旋：2015年4月(yuè)，我(wǒ)觉得市场过热(rè)，对一些短期受市场(chǎng)追(zhuī)捧的热门行业和(hé)股票的基本面充满怀(huái)疑(yí)，在组合的配置上，就坚持以自己认可的(de)企业为主，没有一味去迎合(hé)市场。6月中旬市场暴跌，面对系统性波动，我认为(wèi)还是要坚持从最基本的(de)底层逻辑出发(fā)，做好(hǎo)核心持仓的跟踪研究和分析，如果对(duì)公(gōng)司基本面仍(réng)然很信任，短期这么大的波动就是暂时的。

　　证券时报记者：面对市场的系(xì)统性下(xià)跌，你为(wèi)什么仍有信心？

　　伍旋：我入行后经历过周期(qī)历练，面对市场波动相对比(bǐ)较淡定，无论市场处(chù)在什么阶段，我对个股的投鹏华基金基金经理伍旋：市场不缺结构性机会 判断上市公司股权价值很关键资机会(huì)都持比(bǐ)较乐观的态度，因为市场短期的偏见会让一部分优(yōu)质公司(sī)被忽视、被低估，因(yīn)此，在每(měi)个周期里都蕴含着较好的投资(zī)机会。

　　证券(quàn)时报记(jì)者：2016年初又经(jīng)历了熔断，当时是如何应(yīng)对的？

　　伍旋：那时市场短时间内出(chū)现了极端调整(zhěng)，很(hěn)多(duō)大盘蓝筹股跌到了很有吸引力的(de)位置，提(tí)供了很好(hǎo)的切入机会。虽然当时(shí)市场非常悲观，我还是比(bǐ)较有信心，按照我既(jì)定的好(hǎo)价格买好公司的框架，利用这(zhè)个(gè)时(shí)间点精选个股，去筛选更合
适的更好的投(tóu)资标的(de)，对组合做了一些(xiē)结构上的调(diào)整。

　　证券(quàn)时(shí)报记者：为什么要淡化市场(chǎng)波动的影响？

　　伍(wǔ)旋：人性决(jué)定我们会过度看(kàn)重短期因素，而低估(gū)长期因素的影(yǐng)响(xiǎng)。长期来看，公司股价表现取决于公司能否长期持续提供比较好的股东回报(bào)，而市场(chǎng)的短(duǎn)期波动往往是基于情绪、主题(tí)、流动性的影响，或一些事件的催化。

　　市场的波动时(shí)时刻刻都(dōu)在发生，关键是在大的波动中，你的框架和方法要稳定、有效，就像猎(liè)人打猎，枪的准星必须稳，如(rú)果(guǒ)枪的准星变来变去，注定不(bù)会有很好的结果。

　　证券时报记者：2020年是公募基金业绩的大年，为什么你的表现比较平淡？

　　伍旋(xuán)：那(nà)一年我没(méi)有抓住核心资产、新(xīn)能(néng)源的投资机会，所以业绩一(yī)般。不(bù)过，在那几年，我(wǒ)从(cóng)估值的角度筛选到一些估(gū)值比较低、质地(dì)比较好的行业和个股，比如，近(jìn)几 年对(duì)我(wǒ)贡献比(bǐ)较大的电信运营商的投资机会，就是在2020年下半年找到的。

　　证券时报记者：当时，你还做了什 么布局？

　　伍旋：我(wǒ)在(zài)2020年—2021年提前布(bù)局了一些细分行(xíng)业，包括计(jì)算机软(ruǎn)件、电器设备以及部 分出口企业。另外(wài)，这两年表现比较好的区域性(xìng)银行，也是那(nà)两年在相对(duì)比较低(dī)的位置买入的。

　　证(zhèng)券时报记(jì)者：最近三年，你的(de)排(pái)名(míng)都很靠前，超额收益(yì)是怎么来的？

　　伍旋：在2020年市场追逐(zhú)核心资产时(shí)，我坚守(shǒu)了自己的价值判断，没有随波逐流，而是(shì)选
出了一些有(yǒu)好(hǎo)价格(gé)的好公司。近年来，市场虽然出现系统性(xìng)下跌，还是表现出比较明显的结构性特征，只不过市场风格从(cóng)核(hé)心资产、新兴热门领(lǐng)域逐渐转移到一(yī)些性(xìng)价比更(gèng)好的板块(kuài)上，跟 我的持仓风格比较契合，所以，我的组合获得了比较明显 的(de)超(chāo)额收益。

　　敢于独立思考才能抓住大机(jī)会(huì)

　　证券时报记者：投资是一个概率问(wèn)题吗，如何面对市场的随机性？

　　伍旋：投(tóu)资肯定是一个概(gài)率的判断，因为(wèi)市场(chǎng)在高度
的(de)波动中，企业的(de)运作也面(miàn)临方方面面不确(què)定因(yīn)素的影响，在这个过程中，要(yào)确保下行的风(fēng)险可控，上行的(de)潜(qián)在收益相对比较好，存(cún)在(zài)这(zhè)种(zhǒng)概率的投资机(jī)会才是我比较看重的。

　　证券时报记者：如何克(kè)服人性 弱点？

　　伍(wǔ)旋：股票市场价格的波动是千千万万投资者交易出来的，它反映出(chū)人性的恐惧和贪(tān)婪，要敢于独立思考，同时心(xīn)理要有强大(dà)的韧性，才能抓住赚大钱(qián)的机会。这其中很 重要的一点是对风险的容忍程度，如果风险偏好(hǎo)太高，一两个错误就可能让(ràng)你从牌桌上(shàng)下来；如果风险偏好过低，过(guò)于保守，又可能错失本应该捕捉到的赚钱机会。每个人都需要根据自己的性(xìng)格、认知能力，对风险偏好的容忍度做个性化的调整。

　　证券时报记者：你如(rú)何在投资中修炼自我？

　　伍旋：一是要不断(duàn)持续阅读、学习、归纳和总(zǒng)结，这是基本功；二是要保持开放包容的心态，多和同行、领导(dǎo)、同(tóng)事交流；三(sān)是逆风时要多跟客户交流，努力得(dé)到客户的理解(jiě)，这是非常关键(jiàn)的因素。

　　证券时报记者：持有人(rén)收益往往低于基金净值(zhí)增长，对此你怎么(me)看(kàn)？

　　伍旋(xuán)：如果大家选择了像我这样投资风格(gé)非常稳定、有非常清晰的投资理(lǐ)念的组合，应尽(jǐn)量避免(miǎn)做短期(qī)操作，要保持一个(gè)相(xiāng)对比较长时间持有的心态。

　　证券时报记者：相对比(bǐ)较长是多长？

　　伍旋：对短期波动性(xìng)比较强的权(quán)益(yì)类资产，如果你是从基(jī)本面、从上市公司价值创造的角度来投资，最(zuì)好是(shì)以3到5年的周期来判断。

　　从未怀疑中国经(jīng)济蕴藏的潜力

　　证券时(shí)报记者：你怎么看中国经济？

　　伍旋：尽管近几年股市表现不太理(lǐ)想，但我对中国经济蕴藏的潜力从来没有怀疑过(guò)。中国经(jīng)济经(jīng)过二十多(duō)年高速发展，现在虽然处在增速放缓
的(de)阶段，但我们的城镇化率、人
均产出(chū)、人均收入还有很大提升空间；另(lìng)外，中国作为世(shì)界第二大经济体，区域之间(jiān)的差(chà)异也很大，这些因素都将推动经济可持续发展。

　　我们短期的确面临一些周期性因素(sù)的影响，但(dàn)也有不少新(xīn)兴的亮点，比如近期火爆的《黑神话：悟空》，像电竞游(yóu)戏这(zhè)样的细分领域多年来一直(zhí)保持着快速的增长(zhǎng)。如果细心(xīn)观察，还是会发现有很多(duō)新 的(de)机会正在孕育中(zhōng)。

　　证券时报记者：在实(shí)地调 研中，你感觉企业传递出什么(me)样的信息？

　　伍旋：在宏(hóng)观层面，现在是(shì)总需求承压，对(duì)企(qǐ)业的挑战、压力都比较大，但我跟很多上市公司，特别是蓝筹龙头公司交流后，感觉(jué)到他们的商(shāng)业运营能力跟10年甚(shèn)至5年之前相比，有明显提升，大家都很有活力，都在积极应对挑战，只(zhǐ)要公司治理相对比较好，能够想清楚在(zài)弱(ruò)周期里怎么调(diào)整企业的(de)战略布局和经营策(cè)略，结果相对来说会比较好。总体上，从微观层面和中观层面(miàn)看，并没(méi)有像资本市场表现出的那么悲观。

　　证券时报记者：你怎么(me)看当前的A股市场？

　　伍旋：现(xiàn)在经(jīng)济整体上还处在房地产出(chū)清的阶段，宏观背景、宏观指(zhǐ)标(biāo)短期偏弱，股市情绪也比(bǐ)较悲观。但股票市场(chǎng)经过近几(jǐ)年(nián)的大幅调整，对宏观(guān)的悲观预期已有比较充分的反(fǎn)映。另(lìng)外，无风险利率(lǜ)也处于(yú)偏低的水(shuǐ)平，这意味着投资股票资
产的机会成本也相(xiāng)对比较低，市场短期可能仍(réng)处于底部震荡的阶段，但长期(qī)来看，股票资产的吸引(yǐn)力越来
越(yuè)朝着有利的方向发展(zhǎn)。

　　由偏见产生的周(zhōu)期性波动，是(shì)资本市场固有(yǒu)的(de)共性，如果你对好公司(sī)有一个综合评(píng)判的框架，在被低 估被忽视的投(tóu)资标的里，大概率能找到比较好的结构性机会。

责任(rèn)编(biān)辑：江(jiāng)钰涵

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